Годовой рост общего ИПЦ в январе составил 15%, значительно превысив оценки участников рынка. Главным фактором опережающего роста цен был эффект переноса ослабления рубля, который, по всей видимости, оказался как более скорым, так и более выраженным, чем ожидалось. В этих условиях рост ИПЦ, как мы теперь полагаем, достигнет пика на уровне около 17% в марте–апреле, а затем начнет замедляться и к концу года составит 11%. Ввиду неопределенности относительно масштаба эффекта переноса мы отмечаем риски превышения фактическими значениями наших прогнозов. Банк России, вероятнее всего, в ближайшие месяц-два возьмет паузу, чтобы еще раз проанализировать предполагаемую динамику инфляции и возможные ответные меры денежно-кредитной политики.

Ускорение инфляции по широкому ряду категорий. Ускоренный рост ИПЦ в январе был обусловлен повышением цен по широкому ряду категорий – в частности, на продовольственные товары (20.7% в годовом сопоставлении) и особенно на плодоовощную продукцию (40.7%). Годовой рост используемого нами базового индекса (без учета регулируемых тарифов, а также цен на продовольствие и энергоносители) достиг 12.0% (против 8.7% в декабре), а месячный показатель в годовом выражении, очищенный от сезонных факторов, остался чрезвычайно высоким – 45%. Основным фактором ускорения инфляции было ослабления рубля, о чем свидетельствует значительно более выраженный рост цен в импортоемких сегментах, при этом сильный прирост цен на рыночные услуги указывает еще и на то, что воздействие становится все более широким.

Более скорое и значительное воздействие от ослабления рубля. Как мы отмечали ранее, один из главных вопросов относительно декабрьского ускорения инфляции заключался в том, вызвано ли таковое более скорым, либо же более выраженным, чем ожидалось, воздействием от ослабления рубля. В январе годовой рост ИПЦ превысил показатель декабря, что подразумевает ускоренный вариант и, возможно, одновременно указывает на более значительный масштаб. В нормальном сценарии (при обычной скорости подстройки цен), исходя из последних показателей ИПЦ, степень воздействия от ослабления рубля увеличилась до 1.75x (ослабление на каждые 10% ускоряет ИПЦ на 1.75%) по сравнению с 1.3x в период кризиса 2008–2009 годов.

Пересмотр наших прогнозов по ИПЦ. В настоящее время мы исходим из предположения, что эффект переноса ослабления рубля составит 1.6x (1.3x ранее), в результате чего ИПЦ достигнет пика на уровне 17% уже в марте-апреле. Более значительный эффект переноса также увеличивает риск менее благоприятных макроэкономических последствий – в частности, инфляции заработной платы. Вместе с тем, если не произойдет существенного смягчения денежно-кредитной и фискальной политики, инфляция заработной платы, вероятнее всего, будет умеренной. Таким образом, годовой рост ИПЦ, как мы ожидаем, в 2п14 будет быстро замедляться и к концу года составит 11%. Ввиду неопределенности относительно масштаба эффекта переноса мы отмечаем риски превышения фактическими значениями наших прогнозов.

Банк России возьмет паузу. Ускорение инфляции в январе, вероятно, было для регуляторов большой неожиданностью. В связи с этим Банк России может взять паузу, чтобы еще раз проанализировать предполагаемую динамику эффекта переноса и возможные ответные меры денежно-кредитной политики. Если темпы инфляции действительно нормализуются к марту (как мы ожидаем), регулятор вполне может продолжить понижение процентных ставок летом. В противном случае, если инфляция будет по-прежнему превышать ожидания, или если появятся признаки цепной реакции (в росте зарплат), Банк России, вероятно, вновь повысит ставки, чтобы стабилизировать инфляционные ожидания. Более высокая и незатухающая инфляция также увеличит риск «обходного» смягчения денежно-кредитной политики с использованием субсидируемых инструментов рефинансирования.

Аналитики ВТБ Капитал